Los datos que abren la licitación

Las tasas de corto plazo se tensionaron la semana pasada y la tasa de caución a un día y la repo operaron en torno al 40% TNA, frente a niveles de 34%-35% TNA la semana previa (Según Ámbito, 24/2/2026). En el mismo informe se consigna que la última licitación del Tesoro adjudicó $9,02 billones cuando los vencimientos eran $8 billones, alcanzando un rollover del 123,39% y captando un financiamiento neto de $1,02 billones (Según Ámbito, 24/2/2026). Además, el Gobierno puso en el menú un bono en dólares al 6% anual con vencimiento en octubre de 2027, con un objetivo de captar hasta u$s2.000 millones en el mercado doméstico (Según Ámbito, 24/2/2026).

¿Qué significa ese menú para la política monetaria y cambiaria?

Vemos al tipo de cambio como termómetro: la estrategia del Tesoro y del Banco Central se lee sobre todo por lo que hacen con pesos y dólares. Si el Tesoro logra captar dólares localmente, reduce la necesidad de comprar divisas al BCRA y por ende la tentación de financiar caja mediante intervenciones cambiarias indirectas. Eso puede, en teoría, aliviar el sesgo contractivo que venía imponiéndose por la acumulación de pesos absorbidos anticipadamente. Sin embargo, la mecánica importa: adjudicar $9,02 billones cuando los vencimientos eran $8 billones implica que el Tesoro estuvo aspirando pesos en un momento de liquidez fina, y eso explica en parte la suba de tasas. Con vencimientos por $7,4 billones esta semana y otros $35 billones entre marzo y abril, la presión calendarizada sigue siendo alta (Según Ámbito, 24/2/2026).

Cómo lo verán los mercados

Desde la mirada del mercado, la inclusión del bono en dólares es una señal positiva si su colocación se hace a precio competitivo y con alta demanda: puede bajar la presión sobre reservas y enviar una señal de disciplina fiscal. No obstante, el riesgo país por encima de 500 puntos y la percepción de volatilidad en las tasas implican que los inversores exigirán primas hasta que haya más evidencia de consistencia en la estrategia (Según Ámbito, 24/2/2026). La discrecionalidad en la intervención del BCRA para “ponerle un techo” a la tasa, que describen operadores, desalienta que los inversores estiren plazos en pesos. Si la autoridad monetaria sigue interviniendo de forma poco previsible, la curva en pesos seguirá corta y volátil.

Sostenibilidad fiscal y el peligro del financiamiento encubierto

Nuestra preocupación constante —y coherente con posiciones previas— es que cualquier alivio aparente no termine siendo financiamiento encubierto del Tesoro por parte del BCRA. Respaldamos que el BCRA acumule reservas siempre y cuando no constituya una transferencia implícita al Tesoro. Si el Tesoro deja de comprar dólares al BCRA porque ahora emite dólares localmente, eso puede ser positivo; pero si la operación termina requiriendo que el BCRA monetize brechas o absorber riesgos de manera permanente, estaríamos volviendo al problema clásico de mezcla de roles.

Recomendaciones prácticas

Para descomprimir las tasas y favorecer actividad sin perder credibilidad, recomendamos tres pasos: 1) priorizar la extensión de duration en pesos para reducir rollover corto; 2) emitir bonos en dólares localmente solo si la colocación es genuina y no una forma de trasladar obligaciones al BCRA; 3) mayor transparencia en la coordinación entre Tesoro y BCRA sobre objetivos de reservas y calendarios de licitación.

Perspectiva final

La jugada con el bono en dólares puede ser el inicio de un cambio de sesgo, pero aún es temprano para celebrarlo. Asociado a la alta volatilidad de tasas y al calendario de vencimientos, el camino hacia una remonetización gradual requerirá señales consistentes: menos discrecionalidad en el mercado de pases, licitaciones que alarguen plazos y, sobre todo, que la acumulación de reservas no se transforme en financiamiento encubierto del Tesoro. Si se cumplen esas condiciones, la política podrá ir relajando su sesgo contractivo sin pagar el costo de reproducir los viejos atajos que ya vimos en otras crisis.